国信证券景气逼近枯荣线岁寒尚待春信至物业

国信证券：景气逼近枯荣线 岁寒尚待春信至 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事项：

2015年1月1日发布的2014年12月中国制造业采购经理指数（PMI）为50.1，较11月下降0.2个百分点。前一日公布的12月汇丰制造业PMI终值为49.6，较初值回升0.1个百分点，低于11月0.5个百分点。

据了解 评论：

与国信高频宏观扩散指数在全月的持续下滑相一致，12月制造业PMI继续跌至枯荣线边缘，2014年四季度GDP增速恐将进一步受到拖累。分项中新订单指数的下滑最为明显，尤其是内需萎缩已成为制造业景气扩张的最大掣肘，此前央行降息在年内收效甚微也由此可见一斑。12月制造业企业景气分化有所加剧，尤其是小型企业已滑向景气收缩的深渊，表明全年稳增长举措对于小微企业的扶持依然是杯水车薪。原材料购进价格指数自2014年二季度以来步入下降通道，其在12月的加速下探使得PPI通缩风险有所加大，但也有望带来中下游企业盈利预期的持续改善。我们认为，2015年一季度新一轮稳增长有望加码，但短期内央行难有再度降息之举。

内需式微拖累景气回升。12月制造业PMI滑落至枯荣线边缘，与国信高频宏观扩散指数当月的持续下行一致，表明年底经济下行风险有所加大，四季度GDP增速恐将进一步受到拖累。从主要分项来看，新订单指数和产出指数分别回落0.5和0.3个百分点，为带动指数下滑的主要因素，反映出当前制造业的“供需两不旺”（图1）。进一步地，12月新出口订单小幅回升，而反映国内订单状况的新订单与新出口订单之差大幅下挫（图2），表明内需不振仍是制造业景气扩张的最大掣肘。这也从一个层面印证了11月下旬的降息年内未见明显成效。

小型企业滑向景气收缩深渊。从企业类型来看，12月制造业PMI中大型企业小幅回落至51.4，仍处于扩张区间；中型企业则连续三个月回升至49.9，已逼近枯荣线；而小企业在景气线下大幅下滑2.1个百分点，创30个月来的新低（图3）。

由此可见，尽管政府出台了一系列扶持小微企业的措施，但全年并未取得明显成效。鉴于近期稳增长政策仍有赖于大型国有企业，预计大中型企业与小型企业之间的景气分化还将将进一步加剧。

原材料价格下跌有助于中下游企业盈利预期改善。12月产成品库存指数和原材料库存指数均位于收缩区间，其中产成品库存小幅有所回升，原材料库存小幅回落（图4）。在当前需求持续走弱的背景下，短期内制造业企业的去库存过程仍将持续。在大宗商品价格普跌的背景下，12月原材料购进价格指数在景气线下加速下跌。事实上，二季度以来原材料价格便一直处于下降通道，一方面不断加大了国内PPI通缩压力，另一方面也持续降低了企业的采购成本。因此，12月PPI环比降恐进一步扩大，但中下游企业盈利预期有望继续改善。