齐鲁证券经济下行超预期回落覆盖

齐鲁证券：经济下行 PPI超预期回落 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

数据：3月CPI同比增速为2.4%，环比增速为-0.5%；PPI同比下降2.3%，环比下降0.3%。

我们的观点食品价格下跌超出季节性规律。3月CPI环比下降0.5%，基本符合季节性规律，3月CPI环比平均下降0.55%。从发布的环比数据看，肉禽、蛋、水产品、鲜菜和鲜果价格均有所下降，合计影响CPI环比下降约0.55个百分点，其中粮食和鲜果价格下跌大幅超出历史平均值，而蛋价格却超季节性上涨。鲜菜价格季节性环比下降5.4%，有数据以来鲜菜价格环比增速和食品项环比增速趋势基本完全一致，因而可以认为鲜菜价格是主导CPI食品项环比变动的绝对力量，展望4月鲜菜价格将环比回升，由于3月鲜菜环比下跌幅度在历史上较大，四月存在补跌可能，鲜菜价格上涨压力较大。猪肉价格继续下降7.1%，但是幅度有所收窄，猪粮比价下降到4.61，持续位于盈亏平衡点以下。生猪存栏已经处于2009年以来历史较低位置，而且能繁衍母猪数量也在不断下降，养殖户开始减少存栏，猪价恐在后期开始反弹。

非食品价格环比上涨幅度大幅超出历史平均值。3月非食品项环比上涨0.1%，从2011年开始3月非食品环比一直为正，而之前同期都是负值，主要原因可能是人工价格导致非食品项中的服务价格大幅上涨。

现有的技术已经完全可以实现了。现在各种家用电器的智能化程度越来越高 所有分项中衣着价格上涨幅度最多高达0.7%，是有史以来最高值，而从2010年开始历年3月非食品环比都是正值，后期这种结构性因素可能将推高非食品项价格。其他分项中，酒类价格开始环比增长0.2%，反腐边际作用开始递减；旅游由于淡季继续下跌2.7%，租房价格也因为房地产景气下滑上涨0.5%，涨幅显著小于去年的1.2%。另外一个造成非食品项上涨超过季节性规律的重要因素是2月26日成品油价格上调，直到3月26日成品油价格又才下调。

生产资料驱动PPI环比下降。3月PPI环比下降0.3%，其中生产资料价格下降0.4%，生活资料价格继续持平。生产资料中上游采掘业跌幅居前，原材料和加工业价格依次递减，总需求继续走弱。生活资料中食品价格下跌，衣着和耐用品价格持平，日用品价格小幅上涨。如果用PPI-PPIRM来衡量企业盈利，那么企业盈利有企稳回升的态势，但是这种盈利在总需求没有回升情况下难以持续。

尽管3月进入开工旺季，但是PPI依然继续下降，短期PPI的下跌主要来自于整个投资需求的下行。国外CRB指数却开始反弹，一个重要的原因可能是国内外经济趋势不同，另外一个是大宗商品价格受益于美联储鸽派态度以及欧央行准备继续维持宽松来抵抗通缩。由于房地产投资仍将下行，而经济从2013年12月开始依然处于被动补库存过程中，因而4月PPI环比可能也将继续小幅下滑。

通胀不及预期印证实体经济需求继续走弱。本月CPI和PPI都低于市场预期，抛开蔬菜、猪肉价格等微观因素，经济动能减弱是重要原因。近期国务院已经出台部分小规模刺激措施，经济动能下降步伐有望收窄，这也意味着PPI环比下降幅度也将收敛，同时全球制造业近期也开始走软，短期而言PPI回升可能性不大。