齐鲁证券春耕夏种秋收冬藏物业

齐鲁证券：春耕夏种 秋收冬藏 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

这是我们继一季度末《南橘北枳—只因未见春》齐鲁宏观策略2014年路演回声第二篇。记录我们思考逻辑框架与市场的观点的碰撞的过程。

同比增长达到71% 市场的看法与分歧：

最近两周我们分别拜访了上海与北京的接近三十家机构投资者，“春耕夏种，秋收冬藏”是我们对本次路演中北京与上海的投资者对市场看法的回答。市场在7月份下旬开始大幅反弹，但部分机构依旧在纠结的三个问题：

第一，6月份的金融数据超预期，未来货币扩张能否延续？其次，滚动的12个月累计财政支出已经超出年初的预算赤字，未来财政宽松的空间在哪里？第三，尽管宏观经济数据显示企稳，但微观企业层面未见明显好转，诸如克强指数、发电量以及挖掘机销量等等，是否要等微观层面出现趋势性好转才是更为确定的入场做多信号？经济依旧处于大周期调整过程中，抓住海内外政策与流动性共振的机会，三季度进攻、四季度防守经济依旧处于长期调整过程中，较为乐观的判断是产能调整弱平衡可能到2016年左右从大的周期调整角度来判断，中国经济调整仍未结束。这轮经济启动与2012年、2013年逻辑大同小异，属于典型刺激驱动周期。经济启动之前，库存清理的过程早已结束，本轮经济启动是强加于库存回补过程中，而且在经济刺激之前，企业库存回升特别快，属于被动补库存过程中的主动补库存，这并不符合产能调整结束的特征。机械的HP滤波得到日本制造业投资调整周期五年，周期长度强加于中国产能调整周期之中，从2011年算起，中国产能调整到相对均衡的乐观判断可能要到2016年。

抓住三季度国内、外政策与流动性共振的机会年初至今，欧、美、日整体一直处于流动性环比改善的态势。2月底，几乎所有大宗商品种类价格一天见底，具有典型的流动性推升特征。同期，欧元区债券收益率大幅下降，全球VIX指数回落。但国内资本市场反映一直等到货币政策开始转向。展望三、四季度，欧元区的信贷结构显示TLTRO效果有限，GDP同比2季度见顶后，欧元区三季度QE的概率加大。6月份底开始，欧元汇率走势已经呈现弱套利货币的特征。7月15日的金融结构数据显示，年初稳表内、控表外的货币操作思路已将改变，货币政策全面转向，这是我们强烈看多三季度的重要触发因素。