申万宏源勿忘初心方得始终

申万宏源：勿忘初心 方得始终 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

主要内容：

正视现实,牛熊切换是最大的格局。反弹窗口若隐若现，但参与反弹要以“正视现实”为出发点， 方面逻辑决定了牛熊切换才是最大的格局：(1)对于协调管理的担忧仍困扰市场。面对汇率、利率和流动性、资产价格的困局，选择以稳定汇率为首要目标，在蒙代尔不可能三角之下放弃了货币政策的独立性，被悲观的投资者认为是“头痛医头，脚痛医脚”（稳汇率的关键其实是稳增长预期），最终将“顾此失彼”。资产价格下行，从二级市场传导到一级市场，微观调研我们已经看到VC/PE劝投资企业裁员的现象。新经济受到伤害，市场对于中国经济转型发展的乐观预期出现了动摇。(2)宏观流动性拐点已经出现。放弃降准、依赖短期流动性投放工具，表面上宽松效果相同，但实际上微观主体的通缩预期被强化。而互联经济和供给侧改革本质上都是通缩经济，货币乘数拐点可能渐行渐近，M2增速存在一定的下行压力。( )股市流动性展望也难言乐观。前期市场快速下跌，但交易结算资金居高不下，大量结构化产品未到期是重要原因。2015年 月-2015年5月是结构化产品成立的高峰期，这些产品将在未来数月内到期，关注证券市场交易结算资金持续下行的可能性。市场信心的恢复需要时间充分积累催化剂，宏观流动性和股市流动性的好转也无法一蹴而就，因此，正视牛熊切换的大格局是当前投资的必要前提。

2月反弹的论断正在验证，但勿忘初心，方得始终。我们1月末提示2月反弹的论断正在验证，美联储鸽派表态，日本负利率动作缓解了人民币汇率管理的压力；春节期间人民币快速贬值预期如果兑现，其实反而是利好；机构投资者仓位均明显降低；年初下跌以来累计换手率逐渐充分，都反映了微观市场结构阶段性的优化，所以我们不担心2月反弹会缺席。但我们明白，美国仍然是全球基本面相对最好的经济体，美元长期升值压力仍在；美联储 月不加息不等于重回宽松，海外货币政策继续兑现超预期利好的概率已明显下降，中国央行收敛宽松的货币政策也无法从根本上解决人民币汇率贬值压力。另外，市场由善于交易的投资者主导，高度博弈的格局并未改变，注定不稳固。牛熊切换的大格局也将限制反弹的高度和持续性。如果我是一个基金经理，年前冲排名，期待春季行情，年后虽意识到央行流动性转向，但减仓幅度明显不足。现在如果货币政策方向没有发生明显转变，我们会在反弹中减仓，到 200点附近减仓已经非常满意。但2月反弹只能稍微提升落后的排名，大幅提升排名的机会2016年还会有，但可能在下半年。2月反弹需左侧撤退，勿忘初心，方得始终！