长城证券时钟依旧位置

长城证券：时钟依旧 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资建议：

我们认为债的牛市已经已进入下半场，股票的一个周期性的底部区域正在临近，A股逐渐步入左侧布局区域，建议投资组合从前期的“偏防御”逐渐向“均衡配置”调整，适度加大对组合中金融风格和周期风格的配置（详见8月策略）。

要点：

从我们近期路演和交流的情况来看，多数投资者目前的担忧主要集中在两个层面：A.短期尚未看到明确的稳增长政策，政策路径不明朗。从中微观的调研和数据层面也没有感受到经济/盈利改善的迹象。多数机构投资者在经过上半年的“洗礼”后变得更加谨慎，选择“等待右侧”。B.长期担忧短期化。一部分投资者强调人民币进入长周期贬值通道，中国的企业和家庭进入长周期去杠杆阶段，资本性支出周期进入下行通道，产能积压导致未来几年可能将持续去产能。

我们的观点是：A.经济层面，二季度经济增速已经接近或跌破政府年初制定的经济目标，逆周期调控政策在下半年更加倾向于“做”而不是“吼”。

B.如果经济依赖于政策，那么为什么无法看到清晰的政策路径？我们认为目前政府的调控策略不可能像09年那样通过明确的方向（信贷+投资）给予投资者明确的经济预期，上一轮资产泡沫+通货膨胀已使政府心存顾虑，政策操作层面可能表现得更加审慎和“灵活”，不会营造明确的通胀预期，正如上半年对房地产市场的明紧暗松。这需要投资者更加关注中微观层面的一些信号。

C.从中微观层面，我们提甚至有时她的镜头已经拍完了示投资者可从以下几个层面来关注经济变化的一些信号：（一）信贷投放，特别是长期贷款的投放是否出现超而最美神将一说季节性的回升。

（二）发电量和煤价，如果发电量出现超季节性的回升可能意味工业生产的止跌企稳。如果煤价止跌企稳，则可能更加领先性的暗示总需求的底部。

D.至于长期的担忧，我们部分认同，认同的是中国大规模刺激的空间已较09年明显收窄，但这并不意味中国经济将经历资产负债表的衰退，也不意味下半年经济不存在企稳的可能性。

E.我们认为从股票类资产的驱动因素来看，部分底部特征已经显现。在 、4季度，通胀从触底进入温和回升、真实利率触顶回落、融资成本进一步下行，将是大概率的事件。“时钟”依旧，我们认为债的牛市已经进入下半场，而股票的一个周期性的底部区域正在临近。